【灰常好的文字。。。备份了。。。】

2011年,笔者在巴菲特“护城河”分析理论基础上提出了一个新的分析框架,即“原点分析”理论。原点分析和护城河分析构成了行业或企业分析两个重要的分析工具,为方便起见,笔者简称“双轨分析”。

关于“护城河”分析,源自巴菲特,是指竞争优势的分析,无须赘言。“原点分析”理论的意义在于,找到企业成功的基本逻辑。对一家企业进行原点分析,主要包括七个方面的内涵。对一个行业进行原点分析,重在商业模式、行业本质、行业特性的分析。

前几年,苏宁电器一骑绝尘、表现优异之时,人们对零售业、特别是连锁零售业喜爱有加、寄予厚望,甚至惊叹:“连锁,还是连锁!”。特别是一些基金大佬,靠苏宁大发利是。但是近两年随着苏宁的转型和电商的兴起,特别是苏宁电器股价的调整,市场对零售业的分歧逐渐加大。看空者,包括当初靠苏宁起家的基金,大有将零售业打入冷宫、排除出长期投资组合之势。究其原因,一方面是资本市场的老毛病,行情指挥脑袋、影响情绪,随波逐流,人云亦云;另一方面是对零售业的分析在理论上没有很好解决,对零售业的发展趋势模糊不清所致。

下面,笔者试图对零售业进行“双轨分析”。

一、零售业:首富的摇篮

在“双轨分析”之前,让我们先直观考察一下零售业的财富效应。

笔者对零售业财富效应的直观感受来自20多年前机关大院外、路口边、榕树下的一个小小杂货店,因为周围没有其他商铺、没有任何竞争,这个小小杂货店就成了生意兴隆的旺铺,而且是一铺养三代,全家老小都靠它生活得很滋润,没什么文化、但靠区域垄断和勤劳精明的杂货店老板无疑是附近社区中的“首富”。

从社区杂货店放眼全世界,美国的连锁超市沃尔玛创造了全球首富沃尔顿家族;瑞典的家居连锁店宜家创造了欧洲首富;德国的连锁超市阿尔迪创造了德国首富阿尔布莱希特兄弟……显而易见,从近几十年的财富效应看,零售业,特别是连锁零售业,成为了首富的摇篮之一。

从沃尔玛的股价表现来看,1972年沃尔玛公司在纽约上市,其价值在以后的25年间(到1999年)翻了4900倍。1979年沃尔玛总销售额首次突破10亿美元。1985年,美国著名财经杂志《福布斯》把沃尔顿列为全美首富。1997年沃尔玛年销售额首次突破千亿美元,达到1,050亿美元。1980-2000年,公司从中型强势企业成长为大蓝筹胜势企业,公司股价上涨了581倍。巴菲特正是错过这个阶段的沃尔玛,机会成本损失达百亿美元之巨。尽管沃尔玛历史表现优异,而其由小变中时期的70年代涨幅只有1倍。2000年后10年间,涨幅几乎是零。直到2011年才创出历史新高。

事实胜于雄辩,在一个盛产首富的领域,一定存在某些过人之处,即产生首富的“达芬奇密码”,一定值得我们研究关注。仅仅因为零售业的阶段性调整和变革,一叶障目,“一竹篙打死一船人”,漠视零售业的力量、价值和财富效应,将零售业完全拒之门外的做法,有武断之嫌。

二、股神巴菲特论零售业

在“双轨分析”之前,让我们再看看股神巴菲特关于零售业的论述,因为他的“神谕”被价值投资者奉为圭臬。很多人就是因为巴菲特对零售业的一些负面评价而弃之如敝履。但事实上,巴菲特对零售业评价是全面的、客观的,既看到缺点,也看到优点,而且他的看法也不是一成不变的,而是发展变化的。伯克希尔收购的企业组合和股票投资组合里,零售业的公司和股票也不在少数。在沃尔玛进入低增长阶段,巴菲特还持续增持,估计今年二季度增持后,沃尔玛将超越宝洁成为第五大重仓股。

1、巴菲特1983年收购全美最大的家具商场内布拉斯加家具店(NFM)后,在1983年度致股东信里说:

One question I always ask myself in appraising a business is how I would like, assuming I had ample capital and skilled personnel, to compete with it.  I抎 rather wrestle grizzlies than compete with Mrs. B and her progeny.  They buy brilliantly, they operate at expense ratios competitors don抰 even dream about, and they then pass on to their customers much of the savings.  It抯 the ideal business s- one built upon exceptional value to the customer that in turn translates into exceptional economic for its owners.

在评估一家企业时,我常常会问自己一个问题:“假设我有足够的资金和熟练的人才,我愿不愿意和这家企业竞争”,我宁愿与大灰熊搏斗也不愿与B夫人和她的子孙们竞争。他们采购非常出色,经营费用低到其竞争对手想都想不到的程度,然后再将所省下的每一分钱回馈给客人,这是一家理想中的企业,建立在为客户创造额外价值并转化为对所有者额外经济利益的基础上。

在1990年致股东信里,巴菲特再度指出:

The NFM formula for success parallels that of Borsheim’s. First, operating costs are rock-bottom - 15% in 1990 against about 40% for Levitz, the country’s largest furniture retailer, and 25% for Circuit City Stores, the leading discount retailer of electronics and appliances. Second, NFM’s low costs allow the business to price well below all competitors. Indeed, major chains, knowing what they will face, steer clear of Omaha. Third, the huge volume generated by our bargain prices allows us to carry the broadest selection of merchandise available anywhere.

NFM成功的方程式与波珊十分的相近,首先,经营成本实在是够低,1990年相较于全美最大家具零售商Levitz的40%与家用电器折扣量贩店Circuit City的25%,NFM竟只有15%;第二,也由于成本低,所以NFM的产品定价就可以比所有竞争同业低许多,事实上许多通路商也很清楚这一点,所以他们唯一的做法就是尽量远离奥玛哈地区;第三,便宜的价格导致销量大好,从而可以让我们备有更多别处所看不到的、种类齐全的商品。

2、巴菲特1988年收购波珊珠宝后,在1988年度致股东信里说:

You wont be surprised to learn that this family brings to the jewelry business precisely the same approach that the Blumkins bring to the furniture business. The cornerstone for both enterprises is Mrs. B’s creed: sell cheap and tell the truth.?Other fundamentals at both businesses are: (1) single store operations featuring huge inventories that provide customers with an enormous selection across all price ranges, (2) daily attention to detail by top management, (3) rapid turnover, (4) shrewd buying, and (5) incredibly low expenses. The combination of the last three factors lets both stores offer everyday prices that no one in the country comes close to matching.

你应该不难预料,这个家族为当地珠宝业所带来的影响与B夫人对家具业的情况相近,两家企业共同的基石就是B夫人信条:价格便宜、童叟无欺。另外两家企业共同的原理包括:

(1)单店经营,特点是巨量存货,能够为消费者提供不同款式、价格的海量选择;

2、高层管理者每天关注经营细节;

3、货物快速周转;

4、精明地采购;

5、费用支出低到令人难以置信

后面的三个因素使两家商场能够提供美国所有其他商场都无法相比